稳定币风险

稳定币使用安全吗？它们真的像声称的那样稳定吗？涉及稳定币发生了哪些事件，以及这些事件对稳定币持有者产生了什么后果？

在本文中，我将回答所有这些问题。虽然稳定币无疑是方便的资产，但如果没有完全理解它们相关的风险，可能会导致重大损失。

稳定币的今日用途

稳定币已成为许多加密货币爱好者的重要工具，它们可以作为：

• 转移资金的主要手段，
• 首选的支付方式，
• 通过 DeFi 池获得被动收入的来源，
• 甚至是存储储蓄的关键工具。

如果您需要将钱从一个国家转移到另一个国家，您可以简单地在一个地方购买稳定币，然后在另一个地方出售，从而促进国际转账。虽然您可以使用任何加密货币（BTC、XRP，甚至 DOGE）执行此操作，但稳定币保持固定的汇率，从而消除了买卖之间的贬值风险。

考虑两家从事加密货币业务的公司——一家使用以太坊，另一家使用 Solana。他们应该如何相互交易？在两个网络上运行的稳定币是理想的，因为它们的价值不取决于以太坊或 Solana 的波动或技术问题。

贷款和流动性池允许投资者赚取各种加密货币的利息。但是，在稳定币中获得适度的 5% 的收益通常看起来比在波动性加密货币中获得看似具有吸引力的 50% 的收益更安全，这种加密货币可能在一年内损失一半的价值。

将储蓄保存在波动的加密资产中也可能令人望而却步。看看过去三个月主要加密货币的价格动态：

观察到这种波动性，很明显为什么许多人更喜欢使用稳定币来存储他们的储蓄。

稳定币似乎保留了加密货币的所有关键优势：

• 您可以安全地自己存储它们，而无需依赖信誉可疑的银行或其他机构。
• 您可以轻松地转移它们，而无需获得中介机构的批准或监督。
• 交易是透明的，允许交易对手独立验证付款。

最重要的是，它们没有不可预测的价格波动这一主要缺点。

但让我们仔细看看稳定币。

法定货币支持的稳定币（USDT、USDC 等）

泰达币 (USDT)

泰达币是历史最悠久、规模最大的稳定币，在市场动荡期间经常失去其与美元挂钩的汇率。最值得注意的事件发生在 2018 年 10 月 15 日，当时在有关储备和银行问题的传言中，USDT 的价格急剧下跌至 0.85 美元。

2018 年的 USDT/USD 图表。来源：Investing.com

在恐慌的高峰期，投资者纷纷逃离泰达币，转而投资比特币，暂时推高了比特币的价格，因为它吸收了 USDT 的价值损失。

有趣的是，当更广泛的加密货币市场出现问题时，泰达币的挂钩也可能会中断。USDT 广泛用作杠杆交易头寸中的抵押品，这在市场低迷期间会急剧增加需求，有时会将 USDT 的价格推高至 1 美元以上。例如，在 2020 年 3 月，在 COVID-19 金融恐慌和流动性短缺期间，USDT 的交易价格高达 1.29 美元。

2020 年的 USDT/USD 图表。来源：Investing.com

美元币 (USDC)

长期以来，USDC 一直被认为是可靠、受监管的稳定币，但它也经历了重大动荡。2023 年 3 月 10 日至 11 日，在 Circle 大约 400 亿美元的储备金中有 33 亿美元被困在陷入困境的硅谷银行的消息传出后，USDC 失去了其挂钩，跌至约 0.88 美元的历史低点。投资者惊慌失措，纷纷赎回 USDC，在几天内提取了价值超过 100 亿美元的代币。

这种暂时的脱钩主要是因为问题出现在星期五，在银行已经关闭之后，正常的赎回只能在随后的星期一恢复。因此，许多持有人赶紧以折扣价出售 USDC。Circle 公开向投资者保证，一旦银行重新开业，正常的赎回操作将恢复。事实上，到 3 月 13 日，在美国监管机构的干预下，USDC 恢复了 1:1 的平价。尽管如此，这一事件凸显，如果投资者怀疑储备的可及性，即使是完全支持的稳定币仍然容易受到攻击。

Paxos 稳定币（HUSD 和 BUSD）

Paxos 为火币和币安等加密货币交易所发行了稳定币。在其网站上，Paxos 声明，为火币发行的每个 HUSD 代币都由 Paxos 银行账户中持有的 1 美元支持。尽管有这一保证，HUSD 在 2022 年遭受了几次重大事件。8 月，该代币短暂下跌至约 0.82 美元，并在 10 月从火币退市后，急剧崩盘至 0.28 美元。虽然之后它部分恢复，但投资者信心受到严重打击，该项目实际上停止了运营。

2023 年，币安品牌的 BUSD 被监管机构禁止。目前，BUSD 代币仍然可以通过 Paxos 的平台直接兑换成美元。然而，HUSD 的命运引发了人们对这种赎回是否始终可用的疑问。

法定货币支持的稳定币有什么问题？

从理论上讲，法定货币支持的稳定币应该始终可以按面值赎回，从而确保其价格保持在 1 美元左右的稳定水平。如果市场价格跌破挂钩，套利者应迅速购买折扣代币，并以 1:1 的价格直接向发行人赎回，从而恢复平衡。

但实际上，事情并非如此简单：

• 直接赎回代币需要一个在发行人处注册和验证的账户，这并非所有人都可以访问。例如，Paxos 不为某些国家的居民提供服务。泰达币明确声明其赎回义务是“个人”的，这意味着如果没有直接向您的账户发行任何 USDT 代币，泰达币没有义务亲自为您赎回代币。
• 一些发行人（例如泰达币）仅允许大型客户赎回，通常需要最低金额（例如价值 100,000 美元的 USDT）。
• 即使发行人声称提供完全支持，如果未提供透明且独立验证的审计（正如经常受到对泰达币的批评那样），套利者可能会不信任储备金并避免干预，担心延误或部分赎回。
• 法定货币支持的稳定币也面临着来自银行和托管问题的风险。发行人将数十亿美元存储在银行账户和国库券中；银行倒闭或账户冻结对稳定币持有者构成直接威胁。
• 监管机构可以强制阻止特定地址。在美国对 Tornado Cash 实施制裁后，Circle 冻结了受制裁地址上约 75,000 美元的 USDC，为直接监管干预稳定币交易树立了先例。这种冻结已经变得司空见惯；2025 年 3 月，泰达币甚至冻结了一个持有客户资金的加密货币交易所的钱包。

所有这些因素都使套利机会复杂化，使得法定货币支持的稳定币远不如其理论设计所暗示的那样稳定。

加密货币支持的稳定币（DAI 等）

DAI

“黑色星期四”（2020 年 3 月 12 日）是加密货币支持的稳定币在极端市场冲击期间内在脆弱性的一个教科书式例子。在那一天，以太坊（DAI 背后的主要抵押资产）的价格在 COVID-19 造成的全球金融恐慌之后暴跌了约 47%。

2020 年的 ETH/USD 图表。来源：Investing.com

以太坊网络变得高度拥堵，导致 gas 费用飙升，并导致 MakerDAO 的价格预言机出现故障。当协议开始大规模清算贬值的抵押品时，网络拥堵导致许多拍卖失败。一些清算人赢得了抵押品，支付了 0 DAI，从而有效地免费获得了 ETH。这种故障导致 MakerDAO 出现赤字，导致约 450 万 DAI 抵押不足。与此同时，二级市场上对 DAI 的需求激增（因为参与利润丰厚的清算拍卖需要 DAI），导致其价格飙升至远高于 1 美元。

该协议通过快速发行和出售新的 MKR 治理代币来应对危机，筹集了约 $530 万美元来弥补赤字。暂时将借款费用（稳定费）降低到零，以鼓励更多的 DAI 铸造并将价格拉回 1 美元。尽管系统稳定了下来，但声誉受到了严重损害。一群受影响的用户对 MakerDAO 提起诉讼，要求赔偿 830 万美元的损失。在此事件之后，MakerDAO 多元化了其抵押资产，特别是添加了 USDC 以提高稳定性。该事件还促使 MakerDAO 加强其保护机制，例如储备金和挂钩稳定性模块，旨在促进 DAI 和其他稳定币之间的自动 1:1 兑换。

然而，纳入 USDC 导致了 2023 年的另一种危机。3 月 11 日至 12 日，当 USDC 面临其自身的银行业相关问题时，由于 USDC 约占其抵押储备金的一半，DAI 的价值大幅下跌。当 USDC 的价格跌至约 0.90 美元时，DAI 也失去了其挂钩，甚至跌至约 0.86 美元。

2023 年的 DAI/USD 图表。来源：Investing.com

这种对中心化资产 (USDC) 的依赖使所谓的去中心化 DAI 面临来自传统银行系统的风险。尽管 USDC 恢复后 DAI 迅速恢复平价，但用户经历了一段短暂的不确定时期，引发了人们对稳定币未来可靠性的担忧。

此外，在 OFAC 制裁 Tornado Cash 后，Circle 立即冻结了受影响地址上的 USDC 资产，以遵守监管要求。与 Tornado Cash 相关的持有 DAI 的地址也被某些加密货币平台界面阻止。尽管问题仅限于单个平台界面，但它使 MakerDAO 社区意识到了一种严重的潜在威胁。如果 Circle 可以应监管机构的要求冻结 USDC 抵押品，则 DAI 的大部分抵押品可能会立即变得无法访问。这种事件可能会严重损害对 DAI 的信任，并导致美元挂钩持续损失。

作为回应，MakerDAO 通过增加去中心化抵押品的份额并限制 USDC 的作用，减少了对中心化和受监管机构影响的资产的依赖。MakerDAO 还实施了内部机制，以便在必要时快速调整抵押品分配，从而减轻未来监管制裁对 DAI 稳定性的影响。

其他有问题的情况

其他加密货币支持的稳定币也面临类似的问题。例如，Binance Smart Chain 上的 VAI 稳定币（来自 Venus 平台）在 2021 年推出后，一直以低于 1 美元（约 0.80 美元至 0.95 美元）的价格交易。铸造新的 VAI 代币很容易，但赎回它们的利润较低，导致市场供应过剩。最终，Venus 不得不引入费用和赎回限制来恢复挂钩。

早期的实验性稳定币也提供了警示性的例子。BitUSD（来自 BitShares）和 NuBits (NBT) 均于 2014 年左右推出，是早期的加密货币抵押稳定币。BitUSD 由 BTS 代币支持，当抵押代币 (BTS) 遭受价格下跌和流动性短缺时，面临与 MakerDAO 类似的问题。到 2018 年，BitUSD 永久性地失去了其与美元的挂钩。NuBits 试图使用比特币储备和额外的代币 (NuShares) 来维持稳定性。在最初的成功之后，它在 2016 年崩溃了，当时 BTC 储备急剧贬值，导致 NBT 严重抵押不足，交易价格远低于 1 美分。

加密货币支持的稳定币有什么问题？

加密货币支持的稳定币在极端市场条件下的表现仍然不可预测。

它们的主要脆弱性是波动性和抵押品贬值的风险。为了维持 1 美元的挂钩，加密货币抵押品的价值必须始终以显着幅度超过发行的稳定币。抵押品价值的突然崩盘会导致快速的承保不足，从而破坏代币的稳定性。协议通常通过自动清算来防止这种情况——在抵押品低于某些阈值时出售抵押品——但极端情况会压倒这些机制。在重大的市场崩盘期间，流动性会蒸发，使得不可能足够快或以公平价值出售抵押品，特别是如果区块链网络变得拥堵并且清算延迟。

尽管加密货币支持的稳定币旨在提供一种去中心化的替代方案，但它们带来了与法定货币支持的代币不同的经济风险。过度抵押（通常为 150% 或更多）的需求使得铸造这些硬币的资本密集度很高。在高需求时期，供应短缺会导致稳定币价格上涨至 1 美元以上。相反，如果信任恶化，即使在看似充足的抵押品的情况下，稳定币也可以以折扣价交易。与中心化发行人相比，监管风险较低，因为智能合约发行这些代币，但仍然存在——特别是当协议使用依赖于传统金融的抵押品时（如 DAI 与 USDC 一样）。

这些例子展示了维持稳定性的结构复杂性。去中心化稳定币协议通常需要仔细校准费用、抵押水平和储备金再平衡，以使代币价格接近 1 美元。

算法稳定币（UST、IRON 等）

BAC 和 UST

Basis Cash (BAC) 是一种非抵押算法稳定币，于 2020 年底推出。它试图通过发行将波动性风险转移给债券持有人的额外代币（“债券”）来维持其与美元的挂钩。当稳定币的价格下跌时，该系统发行了额外的代币，使用其销售收入来回购稳定币，从理论上讲可以稳定价格。然而，这种模式很快就失败了——在 2021 年初，BAC 永久性地失去了其挂钩，并且从未恢复。在一年内，它的交易价格低于 1 美分。

令人惊讶的是，BAC 的创建者在几个月后继续推出另一个类似的项目，TerraLabs 的 UST 稳定币。UST 采用了类似的算法模型，但造成了更大的损失。UST 持有者损失了超过 150 亿美元，震惊了监管机构和更广泛的加密货币市场。UST 的崩溃成为了一个严厉的教训，说明非抵押算法稳定币可能会多么迅速地遭受灾难性的失败。

Iron Finance

Polygon 上的 Iron Finance 发行了 IRON 稳定币，该稳定币由 USDC 支持 75%，由其自身的波动性代币 TITAN 支持 25%。到 2021 年 6 月，IRON 的流通量达到约 20 亿美元，由于其高收益耕作机会而吸引了大量关注。然而，当 TITAN 的价格开始下跌时，投资者惊慌失措并迅速退出了该协议，集体出售 TITAN 和 IRON 代币，这给这两种资产的价格带来了下行压力。该算法试图通过铸造更多的 TITAN 代币来捍卫 IRON 的挂钩，但这只会进一步加剧 TITAN 的价格崩盘。随之而来的是一个恶性循环：在几个小时内，TITAN 的价值暴跌至几乎为零（使其抵押品的份额毫无价值），而 IRON 失去了其挂钩，交易价格低至约 0.69 美元。这一事件广为人知地影响了亿万富翁投资者马克·库班，他公开承认在 TITAN 上赔钱，将其描述为“嵌入其代币经济学中的最坏可能结果”。此案例强调了部分抵押的危险：即使在可靠的资产中拥有 75% 的储备金，当剩余的 25% 迅速崩盘时，也远远不够。

Beanstalk (BEAN)

Beanstalk 是以太坊上的一种基于信用的算法稳定币，旨在通过动态调整供应来维持其挂钩。由于治理攻击，它遭受了灾难性的失败。2022 年 4 月，攻击者获得了对治理机制的控制权，并从该协议中耗尽了价值约 1.82 亿美元的资产。因此，BEAN 立即损失了约 86% 的价值，从而有效地在几分钟内摧毁了该项目。

算法稳定币有什么问题？

算法稳定币试图在没有法定货币或有价值资产的直接完全支持的情况下维持稳定的价格。相反，它们依赖于代币铸造/燃烧机制、套利机会和经济激励。它们所携带的主要风险是缺乏内在支持；如果信心丧失，整个系统可能会迅速进入贬值的“死亡螺旋”。

通常，算法稳定币模型依赖于代币对：稳定币本身和波动的储备金代币（例如，UST 的 LUNA 或 IRON 的 TITAN）。如果稳定币偏离其挂钩，则算法会铸造或赎回储备金代币以恢复平衡。但是，如果投资者集体失去信心，同时出售这两种代币会加速价格下跌。这种情况被称为“死亡螺旋”，其展开方式如下：

稳定币价格下跌 → 铸造更多储备金代币来支持它 → 储备金代币失去价值 → 稳定币进一步崩溃。

缺乏外部储备金或足够的抵押品使得算法模型极易受到恐慌的影响。虽然在正常条件下稳定，但在极端情况下，除了铸造额外的代币（类似于“印钱”）之外，这些模型无法平衡供需失衡。此外，估值错误或操纵很容易发生。该挂钩依赖于套利，但套利可能会因流动性短缺或延误而失败。攻击者可以通过出售大量货币来故意针对这些稳定币，以触发连锁反应。技术漏洞或错误也可能被证明是毁灭性的：如果攻击者发现允许他们发行无限量代币的漏洞，他们可以立即用无支持的稳定币充斥市场，从而使其价值完全崩溃。

结论

上面讨论的所有案例都共享一个共同症状：稳定币失去了与美元的挂钩。然而，在这个共同问题之下隐藏着根本不同的问题。

• 法定货币支持的稳定币面临着来自监管和中心化托管的风险。稳定币发行人、持有储备金的银行或监管机构的行为或失败可能会直接影响持有人的资产。在危机期间，只有最大胆的套利者才敢购买这些稳定币，从而限制了他们快速恢复挂钩的能力。
• 加密货币支持的稳定币遇到了类似的问题，但也面临着与其底层加密货币抵押品的波动性和未经充分测试的挂钩维护机制相关的额外风险，这些机制通常在极端市场条件下不可预测地失败。
• 算法稳定币由于其纯粹自动化的挂钩维护机制而表现出更大的脆弱性。

总而言之，这些例子表明，不应自动认为稳定币比普通加密货币更安全或更可靠。即使它们的基本特征——价格稳定——也值得怀疑。

但是，有一些稳定币的例子迄今为止避免了与上述类似的事件：

• 由 Ethena Labs 开发的 USDe 通过以 ETH 进行抵押并在期货市场中同时卖空 ETH 来维持与美元的 1:1 挂钩。
• RAI 是一种稳定币，其价格不是正好与 1 美元挂钩，而是浮动在 3 美元左右（通常在 2.9 美元和 3.1 美元之间）。RAI 仅由 ETH 支持，并动态调整其利率以维持价格稳定。该项目展示了相对的弹性，即使在 2020 年 3 月的崩盘等市场压力期间，它也能在没有完全崩溃的情况下进行调整。
• Liquity USD (LUSD) 是一种基于以太坊的稳定币，不依赖于 DAO 或治理投票。其参数完全不可变，在智能合约代码中定义。这消除了与治理攻击相关的风险，并大大降低了监管风险。通过自动套利来确保稳定性：如果 LUSD 的价格跌破 1 美元，抵押品持有人 (ETH) 可以按面值（1 美元）赎回 LUSD，从而快速恢复其挂钩。这使得 LUSD 非常适合那些担心审查或监管冻结资产的人。

然而，这些稳定币没有发生事件并不能保证它们能够免受未来的风险。这些硬币都没有达到广泛采用的水平，足以自信地断言它们在极端市场压力或重大不确定性下的可靠性。

尽管如此，这些稳定币可以在 rabbit.io 上进行兑换，您可以自己测试它们，以替代那些已经展示出脆弱性并反复出现问题的代币。这种方法允许您分散您的风险，而不是依赖于过去已被证明存在问题的代币。