암호화폐 시장이 10월 10일 폭락하기 직전, 한 능숙한 트레이더는 비트코인(BTC)에서 500만 달러 규모의 롱 포지션을 헤지하기 위해 도지코인에서 15배 레버리지로 50만 달러 숏을 열었습니다. 현명한 판단이었습니다! 비트코인이 하락하면 DOGE는 보통 더 크게 떨어집니다. 이 구조는 완벽히 균형 잡힌 것처럼 보였고, 시장이 빨간색으로 뒤바뀌면 헤지가 그를 보호하고 심지어 이익을 남겨줄 것으로 예상되었습니다.
폭락이 오자 그의 DOGE 숏은 정확히 기대한 대로 큰 이익을 냈습니다. 그러나 높은 레버리지 때문에 거래소는 자동으로 그 숏을 청산했고, 이는 자동 디레버리징(ADL)을 통해 이루어졌습니다. 헤지는 사라졌습니다. 트레이더의 무방비 상태의 BTC 롱은 시장이 계속 하락하면서 계속 손실을 봤고, 곧 전체 포지션이 청산되었습니다.
결과는: 그는 방향을 맞혔음에도 그리고 리스크를 책임감 있게 관리했음에도 포트폴리오가 날아가 버렸습니다.
이번 주 거래 커뮤니티의 논의에 따르면 유사한 사례가 수천 건에 달했습니다. ADL은 수익성 있는 헤지를 강제로 잘라 균형 잡힌 전략을 일방적인 재난으로 바꾸고 계좌를 말소했습니다.
암호화폐 커뮤니티는 드문 합의에 도달했습니다: “ADL은 악이다.” 하지만 저는 반대 의견입니다: ADL은 가장 오해받았지만 암호화폐 시장에서 필수적인 안전 장치 중 하나입니다.
ADL이 사용되는 곳과 방식
ADL은 특히 영구 선물(perpetual futures)을 거래하는 디리버티브(파생상품) 거래소가 기능하도록 유지하기 위해 존재합니다.
방금 그런 거래소를 열었다고 상상해보세요. 작게 시작하기 위해 하나의 상품만 도입합니다: BTC/USD 영구 선물입니다.
두 명의 트레이더가 옵니다: 앨리스와 밥. 앨리스는 5,000달러를 예치하고, 밥은 1,000달러를 예치합니다. 비트코인 가격이 100,000달러일 때 앨리스는 밥에게서 1 BTC 영구 계약을 삽니다.
- 앨리스에게 레버리지는 20배입니다. 그녀는 단지 5,000달러로 100,000달러 규모의 포지션을 통제합니다.
- 밥에게는 레버리지가 100배입니다. 그의 증거금은 계약 규모보다 백 배 작습니다.
그런데 BTC 가격이 하락하기 시작해 98,000달러가 되었습니다. 밥은 현재 2,000달러의 미실현 이익을 보지만, 앨리스는 2,000달러의 미실현 손실을 보고 있습니다.
앨리스는 더 잃고 싶지 않아서 포지션을 닫으려 매도 주문을 냅니다. 하지만 시장에는 다른 참여자가 없고, 오직 그녀와 밥뿐입니다. 밥은 사지 않으려 합니다 — 그는 가격이 더 떨어지길 기다리고 있습니다.
가격이 95,000달러에 도달하면 상황은 위험해집니다: 앨리스의 손실은 이제 증거금에 근접해 더 한 번의 하락이면 증거금을 초과하게 됩니다. 그녀는 밥에게 빚진 금액을 지불할 수 없게 됩니다.
밥도 거래소도 앨리스가 원래 예치한 금액 이상을 지불하도록 강제할 수 없습니다. 그래서 거래소는 다른 방법을 찾았습니다. 앨리스의 손실이 증거금에 근접하면 그녀의 포지션은 강제로 청산됩니다.
앨리스의 롱 1 BTC를 닫으려면 거래소는 1 BTC 계약을 매도해야 합니다. 만약 다른 트레이더들이 구매하려 한다면 거래가 이루어집니다. 그들은 리스크를 떠안고 포지션은 새 주인 아래에서 계속됩니다. 그러나 만약 전혀 구매자가 없다면 어떻게 될까요?
그럴 경우 거래소는 거래의 양측 — 앨리스와 밥 — 를 모두 닫습니다. 앨리스가 원래 밥에게 100,000달러에 샀던 계약은 이제 자동으로 95,000달러에 그에게 다시 팔립니다. 이후 가격이 얼마나 더 떨어지든 상관없이 밥은 더 이상 이익을 얻지 못합니다 — 그의 숏은 닫혔기 때문입니다.
이처럼 수익성 있는 포지션을 강제로 닫는 것을 자동 디레버리징(ADL)이라고 합니다. ADL은 단순히 주문장에 청산된 포지션을 흡수할 충분한 지정가 주문(limit order)이 없을 때 발생합니다.
대부분의 거래소가 따르는 규칙은 간단합니다: 강제 청산이 필요하고 구매자가 없을 때, 최후의 구매자는 가장 높은 레버리지를 가진 수익성 있는 숏 포지션을 보유한 트레이더가 된다.
다시 말해, 몇 명의 트레이더가 있다면 앨리스의 롱이 반드시 밥에 의해 닫히는 것이 아니라 — 가장 높은 레버리지를 가진 수익성 있는 숏이 그것을 닫을 수 있습니다.
대안은 무엇인가?
암호화폐 파생상품 거래소는 트레이더들이 의무를 이행하지 못하는 문제에 처음 직면한 것은 약 10년 전 — 암호화폐 선물 초창기였습니다.
전통적 선물 시장에서는 브로커가 그 거래 상대 리스크를 떠안습니다. 만약 트레이더의 손실이 담보를 초과하면 브로커는 여전히 상대방에게 트레이더의 의무를 이행하고, 그다음 고객에게 채무를 회수하려 합니다. 트레이더와 브로커 사이에 적절한 법적 계약이 존재하기 때문에, 브로커는 법원에 소송을 제기하고 상환을 강제할 수 있습니다.
암호화폐 거래소는 그런 사치를 누리지 못했습니다. 트레이더는 익명으로 등록할 수 있고 개인 정보를 공개하지 않을 수 있으며, 트레이더의 손실을 보증하려는 전문 중개인이 없었습니다.
전통적 거래소에는 또한 “안전 브레이크”가 있습니다: 일일 가격 제한과 서킷 브레이커로 시장이 너무 빠르게 붕괴할 때 거래를 중단합니다. 예를 들어 미국 주식시장에서 7% 이상의 하락은 자동으로 15분간의 일시 중단을 촉발해 시장이 진정할 시간을 주고 연쇄 청산을 방지합니다. 여러 차례 중단으로도 가격 안정이 되지 않으면 더 낮은 거래 한도가 적용되어 다음 세션까지 특정 수준 이하의 거래를 동결합니다.
그러한 조치는 공황을 막지만 근본적 문제를 해결하지는 못합니다. 거래가 재개될 때, 가격이 여전히 손실을 보전하지 못하거나 손실이 더 커졌다면 — 승자에게 지급할 돈이 단순히 없는 것입니다.
최초의 주요 암호화폐 선물 거래소인 BitMEX는 2014년에 출범해 여러 접근법을 실험했습니다:
- 거래소가 어떤 손실이든 스스로 보전하겠다고 약속하는 “보장 정산(guaranteed settlement)”.
- 수익성 있는 트레이더의 이익 일부를 일시적으로 보류하고 나중에 다른 사람의 손실을 상쇄하기 위해 줄일 수 있는 “동적 이익 평준화(dynamic profit equalization)”.
보장 정산은 거래소를 파산시킬 위험이 있었고, 이익 평준화는 자신의 이익이 깎이는 것을 싫어하는 사용자들을 화나게 했습니다. 그래서 2016년 10월, BitMEX는 자동 디레버리징 모델을 채택했고, 이는 오늘날까지도 사용되고 있습니다.
ADL은 불확실성을 제거했습니다: 이익은 이제 즉시 사용 가능했고 — 만약 당신의 포지션이 ADL의 영향을 받지 않았다면 이후에 당신의 잔액을 줄일 수 있는 다른 것은 없었습니다. 또한 공정성의 감각도 있었습니다: 이전에는 100배 레버리지를 사용하는 한 무모한 트레이더가 모두에게 손실을 초래할 수 있었습니다. 이제 그 같은 고위험 플레이어는 자신의 이익 일부를 잃을 수 있지만, 다른 사람들은 영향을 받지 않습니다.
거래 커뮤니티는 대체로 이 변화를 환영했습니다. BitMEX는 빠르게 성장했고, 몇 년 안에 ADL은 업계 표준이 되었습니다. OKEx, Binance Futures, Bybit, Deribit 등 새로운 파생상품 플랫폼들은 모두 리스크 관리의 일환으로 자동 디레버리징 시스템을 도입했습니다.
“사회화된 손실(socialized losses)”은 금기어가 되었습니다. 2018년 7월 OKEx가 한 대형 고래의 파산으로 900만 달러의 손실을 모든 수익성 있는 트레이더에게 분배했을 때, 이는 스캔들을 일으켰습니다. 거래소는 시스템을 개정하겠다고 약속했고 곧 다시는 그런 일이 발생하지 않도록 ADL 유사 메커니즘을 도입했습니다.
다시 말해, ADL은 집단적 처벌에 대한 대응으로 탄생했습니다 — 모두가 손실을 나누는 것보다 몇몇 과도 레버리지된 승자가 이익의 일부를 잃는 것이 낫습니다.
가장 최근에 ADL을 도입한 곳 중 하나는 Hyperliquid였습니다. 2025년 3월, Hyperliquid은 HLP라는 특별한 준비금을 사용했는데, 이는 수익을 대가로 자본을 예치한 사용자들이 제공한 자금으로 청산 리스크를 부담했습니다. 그러나 JELLY 토큰에 대한 거대한 포지션(사실상 그 기금을 빼내기 위해 열린 것으로 보임)은 치명적 약점을 드러냈습니다. 거래소는 악용을 멈출 깨끗한 방법이 없었고 JELLY 포지션을 장외 가격으로 강제로 닫아야 했으며, 이는 경쟁사들로부터 심한 비판을 불러왔습니다. 제 생각에는 Hyperliquid이 그 위기를 견딘 것은 트레이더들이 또 다른 HYPE 토큰 에어드롭을 기대했기 때문입니다 — 첫 에어드롭이 충분히 관대해 그들을 충성하게 만들었습니다.
흥미롭게도 2025년 10월에도 많은 트레이더들이 Hyperliquid이 ADL을 사용했다는 사실을 몰랐습니다. 온라인 토론은 대부분 다른 플랫폼보다 거래소가 예기치 않은 포지션 종료의 책임을 지고 있다고 비난했습니다. 프로젝트 창립자 제프 얀은 공개적으로 설명해야 했고, 그들의 ADL 메커니즘은 사용자 이익을 위한 것으로 설계되어 시스템 자체가 흡수할 손실 대신 사용자가 이익을 고정할 수 있게 한다고 밝혔습니다.
그리고 그는 틀리지 않았습니다. 사실 ADL은 때때로 트레이더들의 전체 이익을 증가시킬 수도 있습니다 — Hyperliquid뿐 아니라 다른 플랫폼에서도요.
예를 들어 ATOM을 3달러에 숏했다고 상상해보세요. 갑자기 가격이 0.001달러로 플래시 크래시가 일어납니다. 모든 롱은 청산되고, 당신의 숏은 ADL로 닫힙니다 — 그리고 곧 가격이 다시 2–3달러로 반등합니다. 결과는: 당신은 3달러에 팔고 0.001달러에 다시 사들였고 2달러에서 다시 숏을 걸었습니다. ADL이 없었다면 당신은 그 완벽한 스파이크를 완전히 놓쳤을지도 모릅니다.
왜 트레이더들은 ADL을 싫어하나
초창기에는 트레이더들이 파생상품 거래소에 대해 다른 이유로 불평하곤 했습니다: “왜 내가 다른 사람의 실수 값을 지불해야 하나?” 이제 불만은 더 이렇게 들립니다: “왜 거래소가 내 완벽한 거래를 닫았지?!”
제가 보는 문제는 온체인 파생상품 플랫폼을 둘러싼 에어드롭 광풍에 있습니다. 작년 거대한 Hyperliquid 에어드롭 — 트레이더들에게 분배된 12억 달러 이상의 토큰 — 이후 모두가 다음 큰 배포에 참여하기 위해 유사한 플랫폼에서 거래를 몰아쳤습니다.
미래의 에어드롭 보상을 극대화하려고 트레이더들은 가능한 모든 방법으로 거래량을 부풀리기 시작했습니다. 위험을 거의 지지 않으면서 거래량을 만들기 위해 한 포지션이 다른 포지션을 상쇄하는 헤지 전략을 운용하는 것이 똑똑해 보일 수 있습니다.
하지만 그 가정은 틀렸습니다. 지난주 ADL에 걸린 많은 사람들은 이러한 “안전한” 전략을 사용하면서 영구계약과 레버리지 시스템이 어떻게 작동하는지 제대로 이해하지 못했습니다.
ADL은 이 이야기들의 악당이 아닙니다. ADL은 위험을 증가시키지 않습니다 — 오히려 제한합니다. 트레이더가 예치한 증거금보다 더 잃을 수 없도록 보장합니다. 전통적 거래소에서는 격렬한 가격 변동 동안 트레이더가 계좌에 있던 금액보다 브로커에게 더 많은 금액을 빚질 수 있습니다. 반면 ADL은 그것을 막습니다. 그것은 내장된 서킷 브레이커로 — 시스템을 보호하고 궁극적으로 트레이더 자신을 보호합니다.
하지만 그것은 ADL이 어떻게 작동하는지 알 때만 효과적입니다. ADL이 무엇을 하고 왜 존재하는지 이해하기 전까지는 파생상품 거래를 보상 퍼밍(farming)의 쉬운 방법으로 간주해서는 안 됩니다.
아직 배우는 중이라면, 믿는 자산을 단순히 보유하고 필요할 때 스왑하는 편이 더 낫습니다.
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